Förvaltarkommentar Coeli Absolute European Equity – januari 2023

Utveckling januari
Fondens värde ökade med 5,3% procent i januari (andelsklass I SEK). Stoxx600 (brett Europaindex) ökade under samma period med +6,7 procent. Vid tiden för publiceringen av detta månadsbrev var ingen data tillgänglig avseende HedgeNordics NHX Equities.

Aktiemarknad / Makro
De senaste 5-6 veckorna har bjudit på flera positiva händelser i världsekonomin och många av de europeiska bolagen är nu mer optimistiska jämfört med i höstas. Europas aktiemarknader har startat året starkt vilket överraskat det stora investerarkollektivet. Nedanstående bild visar det breda europaindexet som fått sin bästa start sedan indexet introducerades 1987.

Anledningarna till en större optimism är bland annat: 1) Fortsatt starka orderböcker 2) En bibehållen ”pricing power” 3) En kollaps av energipriser 4) Ett överraskande snabbt öppnande av Kina vilket ökar sannolikheten för att tillväxten accelererar 5) En generellt sett fortsatt imponerande motståndskraft bland bolagen 6) En inflation som är på tillbakagång.

Ett visst bakslag uppstod måndagen den 30:e januari när Spanien, som varit först ut med sjunkande inflation i Europa, redovisade en högre inflation än väntat. 5,8 procent mot förväntade 5,0 procent. ECB kommer med mycket hög sannolikhet höja styrräntan med ytterligare 50bp den 2 februari.

I slutet av januari kunde flera ”green shoots” skönjas med amerikansk och kinesisk BNP-data för det fjärde kvartalet som överraskade positivt. Även inköpsindex i USA, Europa och Kina var bättre än väntat. Nedan till vänster illustreras Citis ekonomiska överraskningsindex. Europa har de senaste månaderna haft betydligt fler positiva nyheter än USA. Till höger visas EU:s välfyllda gaslager.

Ingen av de globala indexen är nu (slutet av januari) per definition i en ”bear market” För några månader sedan var 60 procent av de globala indexen i en ”bear market”. En sådan utveckling har endast skett 11 gånger de senaste 50 åren, se bild nedan.

Källa: Sentimenttrader

Även om många svenska bolag fortsatt levererar bra med vinster är det för landet Sverige mindre muntert. Sverige har just nu den högsta inflationen i Eurozonen och med en kroniskt svag valuta ökar inflationstrycket ytterligare. Sverige har den kraftigaste tillbakagången i fastighetspriserna i Europa och ett energisystem som är dysfunktionellt i stora delar av landet. Konsumenten är under hårt tryck, se bild nedan. Sverige ligger på femte plats i Europa vad gäller arbetslösheten efter Spanien, Turkiet, Italien och Grekland. Däremot har vi världens högsta marginalskatt (källa OECD) och Europas lägsta tillväxt både 2022 och 2023 (källa EU-kommissionen). Vi har också flest dödsskjutningar per invånare i EU. Hur hamnade vi här?

Måndagen den 30 januari publicerades också data för BNP-tillväxten i Sverige för det fjärde kvartalet. Tillväxten för det fjärde kvartalet slutade på -0,6 procent mot förväntade +0,2 procent. En ovanligt kraftig avvikelse och den svenska kronan hamnade under förnyad press. De senaste 15 månaderna har kronan sjunkit hela 12 månader mot euron. Ett haveri signerat Riksbanken och våra folkvalda politiker.

Amerikanska ETF’er som stiger i värde när marknaden sjunker har haft ett rekordinflöde de första veckorna på året. Det har så här långt varit helt fel, men året är långt.

Tveklöst har en försiktig positionering bland investerare drivit på aktiepriserna uppåt. Generellt sett har de aktier med högst andel korta positioner och med en svag utveckling förra året varit årets vinnare. Blå kurva visar utvecklingen under årets första veckor för de 50 aktier på den amerikanska börsen som varit hårdast blankade.

Källa: The Daily Shot

Bilden nedan till vänster visar att det är den mest förväntade recessionen sedan den amerikanska centralbanken började föra statistik 1968. Det i kombination med ett rekorddeppigt humör hos investerare, bilden till höger, har bidragit till uppgången i januari. När alla förväntar sig samma sak händer det sällan. Det kommer såklart att ges tillfällen till reverseringar under året.

“I’m absolutely convinced that this will not happen – Germany going into a recession”. Så uttryckte sig Tysklands förbundskansler Olaf Scholz då världens politiker och företagsledare, efter två års uppehåll på grund av pandemin, återigen var på plats i Davos. IMF passade på att uppgradera sin syn på världsekonomin för 2023. I stället för att som tidigare räknat med ett ”tuffare klimat” räknar IMF nu med en ”förbättring” under det andra halvåret i år in i 2024. Den tyska optimismen rekylerade något när BNP-data för det fjärde kvartalet den 30 januari visade på en mild kontraktion på -0,2 procent mot förväntat oförändrad tillväxt.

Nedan tyska affärsklimatsindex (Ifo) där man kan se en tydlig förbättring sedan i slutet av förra året.

Källa: Bloomberg

I slutet av månaden publicerades även Lloyds Bank Business Barometer och dess UK Business Confidence. Något överraskande var att 2023 har startat med den högsta optimismen på 6 månader bland brittiska bolag. Företagen är mer optimistiska, man avsåg att anställa något mer personal samtidigt som löneinflationen minskade något.

Anledningarna till att IMF och andra nu reviderar upp tillväxtprognoserna för 2023 är bland annat Kinas slopande av hårda Covid-kontroller, USAs kommande gigantiska gröna investeringsboom, sjunkande energipriser i Europa och att Europas företag ett år efter Rysslands anfall mot Ukraina har anpassat sig till den verklighet som gäller. Det faktum att Ryssland successivt ser ut att förlora kriget spelar säkert också in. Ryssland som stormakt existerar inte och det enda landet förmår är att skicka in gammalt skrot till vapen som förstör skolor, sjukhus och bostadshus och skadar och dödar oskyldiga civila. Vi är många i världen som ser fram emot kommande krigsrättegång med Putin och hans entourage på första parkett.

Det samlade värdet på den tyska börsen (vit linje) stiger relativt amerikanska teknologibolag och motsvarar nu till exempel värdet på Microsoft och har ett större samlat värde än Google respektive Amazon.

Källa: Bloomberg

Sedan början av oktober, när gaspriserna började falla kraftigt, har den amerikanska börsen gått betydligt svagare än den tyska (mörkblå linje).

Källa: Goldman Sachs

I förra månadsbrevet argumenterade vi för att de stora amerikanska teknologibolagens storhetstid på börsen sannolikt var över, bland annat på grund av nedanstående bild.

Så här långt har det varit fel då flera av FAANG bolagen haft en mycket stark start på året. Att Teslaaktien har stigit med 41 procent sedan i början av januari är en stark indikator på en stigande riskaptit. Börsvärdet för Tesla är i skrivande stund cirka närmare 6000 miljarder SEK.

Den relativa avkastningen för tillväxtbolag jämfört med värdebolag har sedan finanskrisen för 15 år sedan varit enorm. Förra året bröts trenden.

Källa: Goldman Sachs

2023 är kaninens år och startade enligt kinesisk tideräkning den 23 januari. Kaninen är symbol för ett långt liv, fred och välstånd. Vi hoppas på en glad kanin 2023.

Källa: Twitter

En intressant bild som visar den ekonomiska utvecklingen för EU, USA och Kina. 2009 var EU i topp.

Källa: IMF, Bloomberg

Förbered er på att det kommer att pratas om USA:s skuldtak under våren. Snart kan finansminister Janet Yellen få vidta ovanliga åtgärder vilket kan inkludera att skjuta upp federala anställdas pensioner. Kongressen måste nå en överenskommelse före sommaren vilket säkert blir en duell mellan republikaner och demokrater. Fortsättning följer.

Källa: Bloomberg

När detta skrivs har endast 25 procent av bolagen i S&P500 indexet rapporterat. Svaga rapporter och tydliga missar mot förväntningar har inledningsvis spelat mindre roll då aktiekurserna har stigit de första veckorna på året.

Källa: Goldman Sachs

Förväntningarna har kommit ned, men är det tillräckligt?

Källa: HEDGEYE

Långa innehav
Pets at Home

Vi skrev om Pets at Home så sent som i vårt månadsbrev för december. Ni finner en mer utförlig beskrivning om varför vi tycker om bolaget där. I korthet handlar investeringstesen om ett i vårt tycke högkvalitativt bolag vars aktiekurs sjunkit för mycket på grund av dess ”butiksstämpel.” På kort sikt har vi fått rätt i vår tes, då aktiekursen steg 24 procent under månaden. Därmed blev Pets at Home det innehav som bidrog mest till månadens resultat (drygt en procent).

Kursuppgången kom efter att bolaget släppt sin Q3-rapport som täcker oktober – december. Med åtta veckor kvar av räkenskapsåret uppgraderade bolaget sina utsikter för helårsvinsten med omkring fyra procent. Den jämförbara tillväxten i butik steg med 8,3% i Q3, att jämföra med 6,8% och 6,0% under de två föregående kvartalen, i respektive ordning. Än mer imponerade blev vi av tillväxten i bolagets veterinärssegment, som uppgick till hela 18%. Detta är en högmarginalaffär som över tid kommer utgöra en större del av omsättningen och en disproportionellt större andel av vinsten.

Intressant nog steg även försäljningen av diskretionära produkter (sådana köp som inte ”måste” göras, såsom husdjursmat eller kattsand) under det tredje kvartalet. Dessa produkter har högre marginaler än övriga produktkategorier. Många har trott på en stor nedgång i försäljningen av dessa högmarginalprodukter i takt med att ekonomin försämrats, men så har det alltså ännu inte blivit. Vi noterar även att verksamheten fortsätter ta in mer än 20 000 nyregistrerade hundvalpar och kattungar i veckan, långt över nivåerna innan pandemin.

I januari nyregistrerades rekordmånga hundar i Sverige. Det var inte riktigt vad vi förväntat oss efter en nedåtgående trend i fjol (även 2022 var starkt i jämförelse med åren innan 2020). Vi får se om januarisiffran är indikativ för resten av året. Om så blir fallet är det självklart bra för ett husdjursbolag som exempelvis Musti, med sin nordiska exponering. Men denna data kan nog vara indikativ även för Storbritannien och därmed Pets at Home. Trots en kraftig kursuppgång sedan bottennivåerna i höstas tycker vi alltjämt att bolaget ser attraktivt värderat ut.

Källa: Coeli European

Commerzbank

Commerzbank fortsatte sin resa sedan december och blev återigen en av fondens bästa bidragsgivare i januari. Bolaget kom med en update i slutet av månaden där man visade på positiv EBITDA två år i rad, vilket är ett av kriterierna för att kunna bli inkluderad i DAX 40, där Commerzbank nu är kandidat till. Preliminära siffror var i linje med förväntningarna och fullständig rapport kommer den 16e februari. Vi tycker fortsatt att Commerzbank är en intressant omstrukturering som handlas på väldigt låga multiplar, trots en stark vinsttillväxt kommande år. Aktien steg med 18 procent i januari efter att ha stigit med 10 procent i december.

Källa: Bloomberg

SLP

Fastigheter hade en bra månad i januari och vårt innehav i SLP blev en av de bästa bidragsgivarna till fondens resultat i januari. Mycket talar för att SLP är attraktivt positionerat kommande år. Bolaget har en stark balansräkning som utnyttjas för att förvärva fastigheter från stressade säljare. Nästan alla hyreskontrakt är indexerade mot inflation, vilket rent mekaniskt ger +11 procent i hyrestillväxt 2023. Vi tror att avkastningsgapet mellan logistik och övriga fastigheter kommer att minska, där SLP med relativt höga avkastningskrav i värderingen borde vara en relativ vinnare mot till exempel bostäder och kontor i storstäder som har betydligt lägre.

Bonesupport

Bonesupport hade en svag december men studsade tillbaka i januari och blev en av fondens starkaste bidragare. Egentligen har det inte varit några nyheter men vi ser fram emot rapporten som kommer i februari.

Lindab

Även Lindabaktien hade en stark utveckling under januari och blev därmed en av fondens starkaste bidragsgivare. Efter ett mycket svagt 2022 där kursen var hårt pressad av som det verkade, tvångsmässiga försäljningar, steg aktien med 14 procent i januari.

Korta innehav
Den korta portföljen bidrog med ett negativt resultat under månaden. Störst negativt bidrag hade vår korta position i ett svenskt småbolagsindex.

Exponering

Nettoexponeringen var, justerat för våra onoterade innehav, vid månadens ingång och utgång 72 respektive 75 procent.

Summering
Världens aktiemarknader fick en riktigt bra start på det nya året med betydande uppgångar. Anledningarna var som tidigare nämnts flera bra och substantiella nyheter för världsekonomin i kombination med extremt dystra investerare med en försiktig positionering, samt inte minst ett stort inslag av psykologi när annus horribilis, 2022, äntligen hade avslutats.

Europa fortsatte att utvecklas starkare än de breda indexen i USA, även om Nasdaq steg hela 10,6 procent och därmed tog indexet en första revansch på förra årets svaga utveckling (-28,7 procent). Dow Jones steg med mer måttliga 2,8 procent Det var därmed den starkaste inledningen för Nasdaq sedan 2001. De som var med på den tiden kommer ihåg att utvecklingen för helåret 2001 slutade på -21 procent (efter att ha sjunkit med -39 procent år 2000) och följdes av 2002 års utveckling med ytterligare -32 procent. Det var samma år som Ericsson var nära att gå i konkurs, men det är en helt annan historia.

Med januari månads utveckling bakom oss är det intressant att studera den enorma säljvåg av teknologiaktier som amerikanska privatinvesterare gjort det senaste året (blå linje). Till sist fanns det inte mer aktier att sälja och det blev en kraftig rekyl.

Källa: Goldman Sachs

Vi är nöjda med fondens avkastning om 5,2 procent även om vi tappade lite från högstanivåerna intramånad. Våra bolag som rapporterade kom med starka siffror och i många fall med betydande kursreaktioner i marknaden (Tate & Lyle och Pets at Home). Samtliga bolagsnyheter var positiva under månaden och med något undantag så gav samtliga långa positioner ett positivt bidrag. De korta positionerna kostade såklart en del när marknaden steg.

Nedanstående bild visar att trots olika undersökningar och prognoser som indikerar tydliga nedgångar i den amerikanska ekonomin så är BNP-utvecklingen fortsatt stark. Intressant och ovanligt att det skiljer så mycket under så lång tid. ”Om kartan och verkligheten inte stämmer överens så är det kartan som gäller”. Ett gammalt militärskämt och så här långt är det många investerare som arbetat utifrån kartan

Goldman Sachs Financial Conditions index som är ett vägt genomsnitt av riskfri ränta, växelkurser, aktievärderingar och kreditspreadar, har lättat betydligt de senaste tre månaderna. Motsvarande förändring har endast skett två gånger tidigare, först under finanskrisen 2008 och sen under Covid-kraschen. Positiv för risktillgångar som aktier.

Penningmängden i USA har kollapsat de senaste kvartalen. Det borde betyda att inflationen kommer att följa efter (se bild nedan). Senast man hade en motsvarande kraftig tillbakagång i penningmängden var under depressionen 1929-1930! Samtidigt har vi den kraftigaste inverterade yieldkurvan på över 40 år, en av de mest tillförlitliga indikatorerna på en kommande recession. Konsumenter håller igen på inköpen och många råvaror har sjunkit kraftigt. Fed borde snart kunna pausa sina räntehöjningar. Att de släpper bromsen för sent känns nästan uppenbart.

Källa: trueinsights

I Europa ser det snarlikt ut, med den skillnaden att vi ligger ett antal månader efter USA. Vit linje är penningmängden och gula staplar visar inflationen.

Källa: Bloomberg, Holger Zschaepitz

Den europeiska penningmarknaden har under den senaste månaden sänkt prognosen för styrräntans nivå sommaren 2024. Från 3,2 procent till 2,6 procent på en månad! Med ännu högre sannolikhet än Fed i USA, kommer ECB att agera alltför aggressivt och skada ekonomin onödigt mycket och börja sänka för sent. Det känns lite som att titta på en frontalkrock i slowmotion. Riksbankens agerande är som att titta på en frontalkrock i realtid. Negativ BNP-tillväxt i förra kvartalet och de är fortsatt ivriga att höja räntan flera gånger till under året. För mindre än ett år sedan trodde de på en nollränta fram tills andra halvåret 2024.

Källa: Kepler Cheuvreux

Antalet personer som söker arbetslöshetsersättning är en annan träffsäker indikator för att prognosticera en kommande lågkonjunktur. Man kan skönja en uppgång den senaste månaden i bilden nedan längst ned till höger, men nivån är fortsatt på mycket låga nivåer.

Källa: Themarketear.com

Förutom råvaror och fraktrater ser nu även löneinflationen ut att sjunka i USA.

Stressnivån vad gäller leveransproblem för olika komponenter har kommit ned rejält det senast året och är tillbaka på nivåer före pandemin. En mycket positiv utveckling för världsekonomin, inklusive inflationen.

Källa: UBS

En av anledningarna till att Europas aktiemarknader har utvecklats starkare än USA:s den senaste tiden är att Kinas ändrade Covid-politik. Nedanstående bild visar olika länders exponering mot Kina. Tyskland, som fortsatt är Europas motor, har tillsammans med Schweiz (klockor) störst exponering. Även Sverige sticker ut, vilket är positivt då man nu förväntar sig en accelererande tillväxt i den kinesiska ekonomin.

Snart är återköpsprogrammen igång igen efter att bolagen rapporterat för det fjärde kvartalet. Nivåerna både i USA och Europa är på fortsatt höga nivåer.

Trots en stark start på året är europeiska värderingar fortsatt på mycket låga nivåer.

Europa har ett stort inslag av lågt värderade bank- och energiaktier. Om man justerar för dessa så får man nedanstående justerade P/E-tals nivåer.

Källa: Kepler Cheuvreux

Nedan en av månadens favoritbilder! Den visar analytikers EPS-justeringar två år fram för europeiska banker sedan 2010. Efter 11 bedrövliga år av vinstutveckling har europeiska banker äntligen börjat leverera vinster till sina hårt prövade ägare. Vårt eget Commerzbank är ett lysande exempel på just detta. Detta kan vara en motor för Europas aktiemarknader (och ekonomier i stort) kommande år då värderingarna fortsatt är på mycket låga nivåer. När detta skrivs har betydelsefulla europeiska banker som italienska Unicredit och spanska BBVA precis levererat mycket starka rapporter med dessutom stora kapitalöverföringar till ägarna.

Källa: Themarketear.com

Europeiska småbolag börjar successivt återhämta förlorad terräng från förra året. Potentialen är fortsatt betydande om vi ska tillbaka till samma relativvärdering som för ett år sedan.

Marknaden faller inte när en recession bekräftas. Den sista bilden för denna gång visar att aktier normalt sett når sin lägstanivå 6-9 månader innan bolagens intjäning når lägstanivån. Den dagliga diskussionen inom finansindustrin är när den ämnar infinna sig. Vår ödmjuka syn är att det kommer bli en inbromsning kommande kvartal, men att en eventuell recession sannolikt blir mild.

Vi fortsätter att ha en positiv syn till aktiemarknaden, väl medvetna om att det gått fort inledningsvis. Som vanligt är det bolagens leverans till sina ägare som är det viktigaste och vi fortsätter ha ett högt tryck i analysfabriken med flera nya investeringar på gång. Februari blir en rapporttung månad för oss och vi ser fram emot att läsa alla mängder av rapporter.

Vi går raskt mot ljusare tider och snart är det vår!

Mikael & Team

Malmö den 2 februari

Mikael Petersson

Förvaltare

Mikael Petersson

Förvaltare



  • Arbetat på Coeli sedan 2017.
  • Mer än 26 års erfarenhet av finansbranschen.
  • BSc från Lunds Universitet.

Mikael Petersson är ansvarig förvaltare för Coeli European och har många års erfarenhet av fondförvaltning. Mikael har arbetat för några av de mest framgångsrika hedgefondsfirmorna i Europa såsom Lansdowne Partners och Kairos Investment Management i London. Han har även framgångsrikt varit med och startat och bedrivit egen verksamhet i Zug där Coeli var en tidig investerare.

Viktig information. Denna information är avsedd som marknadsföring. Fondens prospekt, faktablad och årsberättelse finns att tillgå på coeli.se och rekommenderas att läsas innan beslut att investera i den aktuella fonden. Prospektet och årsberättelsen finns på engelska och fondens faktablad finns bland annat på svenska och engelska. En sammanfattning av dina rättigheter som investerare i fonden finns tillgängligt på https://coeli.se/finansiell-och-legal-information/ Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. En investering i fonder kan både öka och minska i värde. Det är inte säkert att du får tillbaka det investerade kapitalet.

Här anger du om du är privat eller institutionell investerare.

Vi har marknadsföringstillstånd för våra fonder i flertal länder. Genom att välja ett alternativ i nedan lista bekräftar du att du är hemmahörande i något av dessa.

Den sammanfattande riskindikatorn ger en vägledning om risknivån för denna produkt jämfört med andra produkter. Den visar hur troligt det är att produkten kommer att sjunka i värde på grund av marknadsutvecklingen. Indikatorn speglar framför allt upp- och nedgångar i de aktier fonden placerat i. Denna produkt innehåller inte något skydd mot framtida marknadsresultat. Du kan därför förlora hela eller delar av din investering. Förutom de risker som ingår i riskindikatorn kan andra risker påverka fondens resultat. Se fondens fondbestämmelse för mer information.

Morningstars fondbetyg (rating) är ett mått som går att använda för att se hur fonderna har presterat historiskt. Fonden får ett högre betyg om den har haft en bra avkastning i förhållande till fondens risknivå. En fond måste ha funnits i minst 3 år för att få ett totalt betyg. Har fonden funnits längre än 5 och 10 år får dessutom betyg för dessa tidsperioder. Morningstars hållbarhetsbetyg är ett mått på de ekonomiskt väsentliga riskerna inom miljö, socialt och ägarfrågor (ESG) i en portfölj relativt till liknande konkurrerande portföljer. Hållbarhetsbetyget beräknas för fonder, förvaltningsuppdrag och index globalt, med hjälp av Morningstars databas med portföljinnehav.