Catena – ett kvalitetsbolag på den svenska fastighetsmarknaden

I december 2022 träffade Henrik Milton och jag det mycket välskötta bolaget Catena. Catena är ett svenskt fastighetsbolag med fokus på logistikanläggningar. Bolaget är sprunget ur Volvo samt Bilia och har omstrukturerats vid ett antal tillfällen, när det har bedömts vara motiverat, för att på bästa sätt skapa aktieägarvärde. Genom de transformativa förvärven av Brinova Logistik 2013 och Tribona 2015 har Catena blivit en av Sveriges största ägare av logistikanläggningar.

Från vänster: David Silvesjö (Finanschef), Jörgen Eriksson (VD), Eric Thysell (IR), jag och Henrik Milton.

Marknaden för logistikanläggningar drivs ytterst av handel och varuflöden, men också av strukturella trender såsom tillväxt inom e-handel, ökad efterfrågan på tredjepartslogistik samt krav på trygga och hållbara leverantörskedjor. Som exempel kan nämnas att e-handeln idag står för cirka 15 % av den totala detaljhandelsförsäljningen i Sverige. Samtidigt uppskattar PostNord att den siffran kommer uppgå till cirka 30 % år 2030. Detta innebär ökade varuflöden och ett växande behov av moderna logistikanläggningar.

Verksamheten

Catena äger idag cirka 120 moderna logistikanläggningar för varierande ändamål som krävs i ett mer eller mindre komplext logistikflöde. Detta inkluderar terminaler för omedelbar omlastning, helautomatiserade logistiklösningar, kyl- och fryslager samt fastigheter för citylogistik. Den totala uthyrningsbara ytan är över två miljoner kvadratmeter. Vidare äger Catena en omfattande markbank på nästan fem miljoner kvadratmeter som används vid utveckling av nya logistikanläggningar i egen regi. Markbanken kan ses som en dold tillgång eftersom den har ett lågt bokfört värde och endast värderas upp till marknadsvärde vid färdigställande av nya logistikanläggningar.

Under de senaste åren har Catena renodlat sin verksamhet genom att sälja icke strategiska tillgångar. Ofta äldre fastigheter med begränsade utvecklingsmöjligheter och i stället fokuserat på nyare logistikanläggningar med goda utvecklingsmöjligheter. Catena har koncentrerat sin verksamhet till de viktigaste kommunikationslederna och knutpunkterna runt storstäder i Sverige och Danmark. Vid dessa är efterfrågan på moderna logistiklösningar hög, vakansgraden låg och alternativen oftast få eftersom mark i attraktiva områden är en bristvara. Vidare är majoriteten av Catenas hyreskontrakt inflationsskyddade vilket innebär kontrakterade hyreshöjningar i takt med inflationen. Samtidigt består kundbasen till stor del av stora och finansiellt starka företag såsom DHL, PostNord och ICA. Företag som har goda möjligheter att antingen absorbera de högre hyreskostnaderna eller skicka dem vidare till sina kunder.

Finansiell ställning

Catena har en stark finansiell ställning. Den låga belåningsgraden (cirka 30% efter det senaste kapitaltillskottet), den diversifierade lånestrukturen samt den spridda räntebindningen (i genomsnitt drygt tre år) gör att Catena står stabilt på en turbulent fastighetsmarknad. Sammantaget ger det en låg finansieringsrisk med ett visst skydd mot snabbt stigande räntor. Därtill är bolaget uppbackat av starka ägare genom Backahill (familjen Erik Paulsson) med cirka 25% av kapitalet och WDP (ett belgiskt logistikfastighetsbolag som återfinns i Coeli Global Select) med cirka 10% av kapitalet.Källa: Catena / Coeli Global

Catena har under de senaste fem åren ökat förvaltningsresultatet per aktie (resultatet före värdeförändringar och skatt delat med antalet aktier) med över 12% per år. Vi bedömer att denna tillväxtresa även kommer fortsätta i en miljö med högre räntor tack vare:

Attraktiva tillgångar

Catena äger moderna anläggningar och har en omfattande markbank vid knutpunkter och kommunikationsleder som är strategiska för logistik. Efterfrågan på logistiklösningar vid dessa platser är hög och alternativen är oftast få. Catena har således en stark position vid omförhandling av hyreskontrakt och vid utveckling av nya logistikanläggningar i egen regi.

Inflationsskyddade kontrakt

Realtillgångar brukar vara bra att äga i en miljö med hög inflation. Detta gäller dock endast om det finns möjlighet att kompensera sig för de allt högre kostnaderna. Catena besitter denna möjlighet eftersom merparten av deras hyreskontrakt är inflationsskyddade. I början av 2023 kommer bolaget höja hyrorna på dessa kontrakt med över 10%.

Låg belåning

Fastighetsmarknaden bedöms vara fortsatt turbulent under 2023. Många högt belånade fastighetsbolag kan tvingas sälja av tillgångar för att kunna lösa lån och betala de allt högre räntekostnaderna. Catena, med sin starka balansräkning, kan flytta fram positionen i en sådan miljö genom att köpa när andra tvingas sälja.

Att äga fastighetsbolag i en svagare konjunktur med allt högre räntor är dock inte riskfritt. Även om Catena har vidtagit ett flertal åtgärder för att begränsa riskerna, främst genom att bibehålla en stark balansräkning, är de fortsatt exponerade mot ett antal risker:

Högre räntekostnader

Allt högre räntor har satt press på många fastighetsbolag runt om i världen och räntor på över 10% är idag en verklighet för vissa fastighetsbolag. Catena har också fått se räntorna öka, dock från låga nivåer. I den senaste kvartalsrapporten låg räntenivån på strax över 2% och räntetäckningsgraden på lite över fem gånger. Allt annat lika skulle Catena klara av att betala räntor som är fem gånger högre än dagens nivå utan att gå med förlust. Samtidigt har Catena en räntebindning som i genomsnitt uppgår till över tre år vilket ger ett skydd mot snabbt stigande räntor.

Högre avkastningskrav

Med högre räntor följer högre avkastningskrav vilket riskerar att leda till nedskrivningar av fastighetsvärden. Catena är inte immun mot detta. Om avkastningskravet ökar med en procentenhet skulle Catena, allt annat lika, tvingas skriva ned värdet på sitt fastighetsbestånd med uppemot sex miljarder kronor. Det skulle i sin tur leda till en belåningsgrad om cirka 40%. Hyrorna kommer dock höjas till följd av omförhandlade hyreskontrakt samt inflationsjusteringar och marken kommer uppvärderas allteftersom nya projekt i egen regi färdigställs. Tillsammans har detta en positiv inverkan på fastighetsvärdet och motverkar delvis den negativa inverkan som ett högre avkastningskrav har.

Catena är ett kvalitetsbolag som passar väl in i vår portfölj av välskötta, växande och lönsamma bolag med stark finansiell ställning. Catena är ett nytt innehav i småbolagsfonden (Coeli Global Small Cap Select) och tillsammans med det franska bolaget Argan (innehav i Coeli Global Small Cap Select) samt det belgiska bolaget WDP (innehav i Coeli Global Select), utgör de för närvarande vår exponering mot fastighetssektorn. Samtliga med inriktning mot logistikfastigheter.

Grafen visar Catenas Price to book Value (P/B) de senaste fem åren. Under 2022 hade bolaget den lägsta värderingen på fem år och med tanke på hur Catena har investerat de senaste åren tycker vi det är billigt. Graf från Bloomberg.